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Investire nel reddito fisso dopo la recente correzione
Il responsabile di Threadneedle Investments Jim Cielinski , richiama l’analisi fatta già all’inizio del 2013 dove aveva previsto un contesto macroeconomico difficile, con rischi di ribassi prolungati e la permanenza dei tassi d’interesse a breve termine su livelli bassi ancora per un lungo periodo.
In particolare ricorda come "I nostri temi d’investimento di quest’anno nel settore del reddito fisso erano i seguenti: ricerca del rendimento, enfasi sull’alfa piuttosto che sul beta, volatilità di mercato e crisi occasionali". Finora, quest’anno, la maggior parte dei segmenti del reddito fisso ha conseguito performance deludenti, dopo che le dichiarazioni della Federal Reserve (la Fed) sulla graduale riduzione degli stimoli monetari (”tapering”) hanno rivelato la sopravvalutazione esistente in molti mercati dei titoli di Stato core. Alcune componenti, tra cui l’alto rendimento, hanno ottenuto risultati migliori. I nostri principali temi d’investimento per i mercati del reddito fisso rimangono invariati.
Riteniamo che il quantitative easing (QE) negli Stati Uniti abbia compresso i rendimenti obbligazionari di circa 50-75 punti base. Tale premio è stato vanificato dalla recente correzione. Tuttavia esiste ancora un margine di correzione ulteriore per i mercati; oltre 60 milioni di sterline sono già defluiti dai fondi obbligazionari dall’inizio di giugno 2013, il periodo peggiore mai registrato. Frattanto, gli spread creditizi si mantengono sui loro livelli medi di lungo termine, o leggermente al di sopra degli stessi. Pertanto, dati i solidi fondamentali societari, continuiamo a ravvisare interessanti opportunità nel settore del credito, sebbene non sia ragionevole attende rsi una replica dei rendimenti eccezionali conseguiti nel 2012.
La ricerca del rendimento continua e continuerà a rappresentare un tema d’investimento fondamentale fintantoché i tassi d’interesse resteranno su livelli così bassi. La graduale riduzione degli stimoli monetari consiste semplicemente nel passaggio da una politica monetaria ultra accomodante a una altamente accomodante; in altri termini, appare improbabile un aumento dei tassi d’interesse nel prossimo periodo (dovrebbe avvenire a inizio 2015, stando alle attuali quotazioni di mercato statunitensi). Tuttavia, poiché i livelli dei rendimenti restano bassi, l’enfasi sarà posta sulla generazione di alfa e non soltanto sui guadagni offerti dalle cedole obbligazionarie. Inoltre nella seconda metà dell’anno continueremo ad assistere a un aumento della volatilità nel settore del reddito fisso, che interpretiamo però come un’opportunità per creare alfa. La r ecente correzione dei mercati obbligazionari ha annullato il premio di liquidità prevalente, e i mercati obbligazionari sono ora prossimi a riflettere i fondamentali.
Uno dei principali aspetti positivi per il reddito fisso è rappresentato dall’inflazione costantemente bassa, soprattutto nei mercati sviluppati, che non costituisce dunque una minaccia pe r i mercati obbligazionari rispetto a quanto accadrebbe in caso contrario, considerando che iniziano a manifestarsi i primi segnali di crescita. Prevedendo un contesto economico di bassa crescita non riteniamo verosimile il verificarsi di scenari apocalittici sui mercati obbligazionari, e i confronti con il 1994 ci appaiono fuori luogo.
Per quanto riguarda l’universo del reddito fisso, nel complesso ravvisiamo delle opportunità nelle obbligazioni dei mercati emergenti, in particolare qualora la ripresa della crescita mondiale dovesse perdurare. Il debito dei mercati emergenti è stato colpito pesantemente dalla recente correzione. La politica cinese è stata meno accomodante e ha provocato un crollo dei prezzi delle materie prime, accentuando i timori di un rallentamento generale nei mercati emergenti. La minaccia di riduzione degli stimoli monetari ha amplificato gli effetti del rafforzamento del dollaro USA sui mercati emergenti, ripercuotendosi negativamente anche su lle valute di tali mercati. Purtroppo la risposta politica dei paesi emergenti è stata piuttosto limitata.
Per proteggere la valuta e difendersi dall’inflazione le banche centrali dei mercati emergenti possono intervenire nei mercati valutari oppure aumentare i tassi d’interesse, con conseguente inasprimento della politica monetaria in entrambi i casi. A nostro avviso, la correzione verificatasi nel debito dei paesi emergenti ha ormai raggiunto livelli eccessivi. La situazione attuale è dovuta a una problematica legata alla crescita, diversamente dalle precedenti fles sioni registrate nel debito dei mercati emergenti, le cui cause erano riconducibili a insolvenze o crisi del credito. A nostro giudizio, il modo migliore per beneficiare delle opportunità offerte dal debito dei mercati emergenti è connesso ai Treasury statunitensi e consiste nel cogliere il premio di rendimento tra i due.
La nostra ricerca interna ha inoltre evidenziato opportunità in termini di va lore nelle obbligazioni ad alto rendimento. Gli spread restano al di sopra delle medie di lungo termine nonostante bilanci positivi, flussi di cassa consistenti, prospettive di crescita ragionevoli e ridotti tassi d’insolvenza previsti. Con un rendimento di circa il 7% le obbligazioni ad alto rendimento offrono un margine di valore rispetto ai tassi d’insolvenza.
Abbiamo delineato diversi scenari per i rendimenti assoluti delle classi di attività a reddito fisso: situazione di ricaduta in recessione, di crescita debole e di ripresa regola re. Nell’eventualità di una ricaduta in recessione i rendimenti dell’intero settore del reddito fisso, inclusi i titoli di Stato, si attesterebbero su livelli bassi, mentre quelli delle obbligazioni ad alto rendimento sarebbero negativi. In un contesto di crescita debole, dovremmo attenderci consistenti sovraperformance nel debito dei mercati emergenti e nell’alto rendimento e risultati ancora più brillanti in uno di crescita normale. In caso di normalizzazione dell’attività economica, i titoli di Stato verrebbero interessati da ulteriori correzioni.
Continuiamo a ritenere idonei i temi d’investimento delineati a inizio anno. Le dinamiche di mercato osservate a maggio e a giugno ci inducono a ravvisare opportunità nel settore del debito dei mercati emergenti e a essere ottimisti sulle obbligazioni ad alto rendimento. Pur esibendo valutazioni elevate, le obbligazioni societarie investment grade rimangono preferibili rispetto ai titoli di Stat o. A nostro avviso, infatti, questi ultimi continuano a offrire poco in termini di valore, sebbene, a seguito della correzione di giugno, le attuali valutazioni promettano rendimenti superiori alla liquidità.