L'MSCI World basta ancora per diversificare il portafoglio?

Un ETF globale può ridurre efficacemente il rischio legato alle singole aziende. Ma per Riccardo Spada diversificare significa oggi ragionare anche sulle diverse fonti di rischio e sugli scenari che possono colpire contemporaneamente azioni e obbligazioni. E la crescita di un Paese non si traduce necessariamente in maggiori rendimenti per chi vi investe.

Per anni la diversificazione è stata uno dei principi fondamentali nella costruzione di un portafoglio. Ma cosa significa davvero essere diversificati? Possedere migliaia di aziende attraverso un ETF globale è sufficiente oppure il rischio va osservato da una prospettiva più ampia?

È il punto da cui parte il confronto con Riccardo Spada, autore di The Bull e di Investire senza dubbi. Una riflessione che nasce da una premessa: secondo Spada, gli esseri umani «non sono fatti per investire», perché devono confrontarsi con limiti biologici, psicologici e cognitivi. Siamo portati a ragionare nel breve periodo, siamo condizionati da numerosi bias e facciamo fatica a comprendere meccanismi come la crescita esponenziale e il rendimento composto.

Proprio per questo la diversificazione assume un ruolo centrale. Non perché sia priva di costi: Spada ricorda che diversificando si rinuncia inevitabilmente anche alla possibilità di concentrare il capitale sugli investimenti che produrranno i rendimenti migliori. Per la grande maggioranza degli investitori, però, rappresenta «un'assicurazione contro la propria ignoranza su quello che succederà nel futuro».

Diversificare le aziende non significa diversificare tutti i rischi

La prima distinzione proposta da Spada è tra rischio specifico e rischio sistematico.

Il rischio specifico è quello che si assume concentrando il proprio investimento su una singola società. Da questo punto di vista, gli ETF globali permettono oggi di raggiungere una diversificazione molto ampia e con grande semplicità: Spada cita l'esempio di un recente strumento Vanguard composto da 10.000 titoli, sottolineando come sia possibile acquistare con un unico investimento una quantità di aziende che fino a pochi anni fa sarebbe stata impensabile.

Ma questo risolve soltanto una parte del problema.

«Investire in azioni vuol dire investire in un tipo di rischio, nel rischio di mercato», spiega Spada. Nei periodi normali settori e aziende possono muoversi in maniera differente, ma quando le condizioni peggiorano le correlazioni tendono ad aumentare. In uno scenario come quello vissuto nel 2000 o nel 2008, possedere 10.000 aziende può quindi non essere sufficiente.

La diversificazione, secondo Spada, deve considerare fonti di rischio differenti: non soltanto quello economico, ma anche quello valutario, quello legato alla tenuta dei debiti pubblici e quello derivante dall'inflazione. Il punto non è quindi semplicemente aumentare il numero degli strumenti posseduti, ma evitare che il portafoglio sia esposto in modo eccessivo allo stesso scenario.

Perché azioni e obbligazioni per quarant'anni hanno funzionato insieme

Spada individua nel periodo compreso tra l'inizio degli anni Ottanta e il 2021 una configurazione particolarmente favorevole al classico portafoglio composto da azioni e titoli di Stato.

Sono stati quarant'anni caratterizzati da una discesa sistematica dei tassi di interesse e da una riduzione dell'inflazione. A questo si sono aggiunti, nella sua ricostruzione, gli effetti della globalizzazione sui profitti aziendali e sui costi, il ruolo della Cina nell'esportare deflazione e le riforme fiscali che negli Stati Uniti hanno ridotto la tassazione sulle imprese.

In questo scenario il classico portafoglio 60/40 trovava il proprio equilibrio: «quando tutto va bene le azioni ti danno un rendimento, quando le cose vanno male tutti vanno sui titoli di Stato», sintetizza Spada.

Questo meccanismo ha però mostrato i propri limiti con il ritorno dell'inflazione e il conseguente rialzo dei tassi. Nel 2022 molti investitori si sono trovati davanti a un fenomeno che li ha sorpresi: azioni e obbligazioni potevano scendere contemporaneamente.

È da qui che nasce una delle conclusioni più nette di Spada: «Oggi due asset probabilmente non bastano».

La “terza gamba” del portafoglio

Azioni e obbligazioni, precisa Spada, restano due componenti fondamentali. Per chi investe con un orizzonte di trent'anni il problema può essere meno rilevante; per chi invece vuole gestire il proprio patrimonio all'interno di finestre temporali più compatte e limitare l'impatto degli shock, può avere senso introdurre una terza componente.

Spada parla di una «terza gamba» composta da asset reali e strumenti che tendono a muoversi in maniera decorrelata rispetto agli altri.

Tra gli esempi cita le obbligazioni indicizzate all'inflazione, le commodities e, su un livello più sofisticato, il trend following. L'oro, invece, viene considerato un tema a parte, da analizzare separatamente.

La logica rimane la stessa: costruire un portafoglio nel quale rendimento e rischio non dipendano da un'unica configurazione economica.

Se il mondo diventa multipolare, deve diventarlo anche il portafoglio?

La diversificazione apre poi una seconda questione: quella geografica.

Se l'ordine mondiale sta diventando meno concentrato intorno a una sola potenza, è naturale chiedersi se questa trasformazione debba riflettersi anche nella composizione degli investimenti.

Spada invita però a non creare un rapporto automatico tra peso geopolitico, crescita economica e rendimento finanziario.

L'esempio più evidente è quello della Cina. Nell'intervista Spada sottolinea come il Paese rappresenti circa il 18-20% del PIL globale ma soltanto il 3-4% di un indice azionario globale. Gli Stati Uniti presentano la situazione opposta: rappresentano circa un quarto del PIL mondiale ma pesano intorno al 65% in un indice come l'MSCI All Country World.

Questa sproporzione non significa necessariamente che il mercato stia sbagliando.

Secondo Spada, i mercati finanziari incorporano nei prezzi le informazioni disponibili. Il mercato americano viene considerato più profondo, dispone di maggiori capitali e accoglie maggiormente l'innovazione. Ma soprattutto, per un investitore, la variabile determinante non è semplicemente quanto cresce un'economia: è quanto di quella crescita torna all'azionista.

Da questo punto di vista Stati Uniti e Cina seguono logiche differenti. Spada descrive l'economia americana come fortemente costruita intorno allo shareholder, mentre in Cina l'obiettivo non è necessariamente massimizzare il valore per gli azionisti: cita il controllo dei capitali, il numero di emissioni e una strategia maggiormente orientata all'acquisizione di quote di mercato, anche attraverso politiche di dumping.

Per questo un'intuizione geopolitica corretta può non trasformarsi in una scelta finanziaria altrettanto corretta.

La Cina può essere un attore sempre più importante nell'economia mondiale, ma da questa constatazione non deriva automaticamente che investire maggiormente nel mercato cinese debba produrre rendimenti superiori.

Il portafoglio va pensato per il rischio, non soltanto per le asset class

È qui che Spada richiama l'approccio di Ray Dalio e il concetto di risk parity: il portafoglio non dovrebbe essere osservato soltanto attraverso le diverse asset class che contiene, ma attraverso il contributo al rischio che ciascuna di esse porta all'insieme.

Gli scenari possono cambiare e proprio questa impossibilità di sapere con certezza quale configurazione prevarrà rende necessaria la diversificazione.

Un ETF globale rimane quindi, nel ragionamento di Spada, uno strumento capace di gestire molto bene il rischio specifico. Ma non esaurisce il problema della diversificazione.

E allo stesso modo, un mondo più multipolare non implica automaticamente che il portafoglio debba replicare il peso economico delle diverse potenze.

La conclusione è meno intuitiva di quanto possa sembrare: diversificare non significa semplicemente possedere più titoli o investire in più Paesi. Significa soprattutto capire quali rischi si stanno assumendo e quanto ciascuno di questi rischi pesa realmente sul portafoglio.