Il ciclo post-CRISI non termina

Il fatto che la forte sell-off sull’obbligazionario globale nelle ultime settimane sia stato scatenato da commenti relativamente innocui da parte del presidente della Bce Draghi, evidenzia l’idea che si era insinuata in merito alla durata delle misure di politica monetaria di emergenza. Per meglio comprendere cosa sta succedendo è necessario mettere a confronto un tipico ciclo monetario pre-crisi con il ciclo post-crisi.

Storicamente, il ciclo della politica monetaria si sviluppava in tre fasi. Nella prima, i tassi di riferimento venivano tagliati rapidamente per stimolare un’economia in recessione. Nella seconda si manifestava una crescita autosufficiente e un aumento dei tassi di riferimento – non per rallentare l’economia, ma per rimuovere un superfluo allentamento monetario. Il ciclo raggiungeva poi la sua coda nella terza fase, quando gli squilibri economici e finanziari erano in aumento e i tassi venivano alzati con l’intento di riportare le condizioni verso l’equilibrio. Spesso tuttavia ci si spingeva troppo in là, portando l’economia in recessione.

Il ciclo post-crisi è stato più complesso. I tagli dei tassi nella prima fase non hanno procurato sufficienti stimoli, di conseguenza è stato necessario prolungare la fase di emergenza e di misure di allentamento non convenzionali. Questo ha comportato la fase convenzionale di rialzo dei tassi debba essere preceduta da una fase aggiuntiva che prevede la rimozione delle misure di emergenza non più necessarie. Durante le fasi di transizione tra queste fasi di emergenza tendono a verificarsi cambiamenti significativi in termini di livello e di struttura a termine dei tassi di interesse. Lo abbiamo rilevato durante il “taper tantrum”, ossia quando i rendimenti aumentarono bruscamente dopo che Ben Bernanke aveva annunciato che si avvicinava il momento di avviare un rialzo dei tassi Usa. Lo abbiamo visto nei mesi immediatamente successivi all’avvio del programma di Qe da parte della Banca Centrale Europea. E lo stiamo osservando ancora adesso, mentre la Bce allude alla possibilità che i giorni del suo programma Qe siano ormai contati, e la BoE e la BoC suggeriscono che i tassi d’interesse ultra-bassi non possono durare. Tuttavia, proprio come accadde nel caso del tapering della Fed, questo non è il segnale di avvio della terza fase, ossia del rialzo dei tassi. Le banche centrali stanno semplicemente chiarendo che le misure di politica monetaria di emergenza non sono più necessarie, dati che le condizioni economiche e finanziarie sono più forti e più resilienti. Il recente aumento dei tassi dovrebbe pertanto essere visto come un segno che le condizioni stanno migliorando piuttosto che una ragione per temere che il ciclo sta per finire.

A cura di Jeremy Lawson, capo economista di Standard Life Investments